A Moura Dubeux está completando quase quatro anos desde a sua listagem na B3, e com isso está finalizando um ciclo imobiliário completo que vai desde a prospecção, compra de terrenos, lançamento, construção e entrega dos imóveis. Este é um marco importante, uma vez que ajuda os investidores a entenderem o quão rentável são as operações da companhia e quantas das promessas feitas foram cumpridas. No caso da Moura Dubeux, vemos uma companhia que atingiu neste trimestre uma receita próxima do que vem sendo seu patamar de vendas, o que dá uma idéia muito boa do quão rentável será sua operação caso se mantenha neste patamar de vendas/lançamentos. Esta rentabilidade pode ser vista pelo ROE anualizado do trimestre, que foi de 23%. Não por coincidência, este valor é próximo do quanto a companhia pretende rodar: com ROE de no mínimo 20%. Este patamar de ROE, se mantido, poderia permitir que a companhia a ser negociada a 1,5x P/BV, ou R$ 27 por ação. Hoje a companhia negocia a 0,9x P/BV. Vale ressaltar que estes números levam em consideração premissas em que tudo segue constante: custo de capital, tamanho da companhia (~R$ 2b/ano em vendas), giro de ativo e alavancagem. Em primeiro ponto, o custo de capital está elevado hoje, a queda deste número poderia implicar em um P/BV mais elevado. Além disso, o tamanho da companhia está certamente subdimensionado, já que a administração tem um objetivo de chegar a R$ 3,5b/ano em lançamentos. Com toda essa positividade, fica clara nosso gosto pela tese e, assim, reafirmamos a recomendação de Compra, apesar do preço-alvo defasado, pendente de atualização.
Neste trimestre, a companhia também marca o primeiro pagamento de dividendo desde a abertura de capital, quase um ano antes do esperado. O valor a ser pago é de R$ 0,65/ação, representando um dividend yield de 4%.
Quanto aos números do trimestre, a receita líquida alcançou R$ 502m, puxada pela maior adesão nos projetos de condomínio lançados nos últimos 2 trimestres e somadas às taxas de comercialização de terrenos. Por outro lado, a margem bruta apresentou uma retração devido à forma de pagamento dos terrenos do modelo de condomínio cujas receitas foram reconhecidas neste trimestre, chegando a 34,3%, sendo uma margem bruta de 29,8% em incorporação (praticamente o patamar que a companhia busca atuar) e 37,8% em condomínio. As despesas comerciais cresceram significativamente, principalmente devido à corretagem, correlacionada com o maior nível de vendas no trimestre. Mesmo assim, quando comparado ao volume vendido, as despesas comerciais acabaram apresentando uma diluição de 6,0% das vendas brutas para 4,4% em parte graças à diluição de alguns custos fixos/custos com ganho de escala (e.g. propaganda). A resultado financeiro veio acima da nossa expectativa graças a uma maior receita com juros e atualização monetária da carteira de recebíveis, levando a um lucro líquido de R$ 89m, ou um ROE de 23%.
