Conclusão: em nossa leitura, a publicação dos dados referentes à certificação de reserva do Campo de Albacora Leste trás informações melhores do que aquelas previamente estimadas em nossas análises. Essencialmente, a da DeGolyer & MacNaughton (“D&M”) estima um total de reservas recuperáveis possíveis (2P) de 354,8 milhões de barris, implicando em um múltiplo de entrada de US$6,2/P2 – muito razoável se considerarmos I) média de aquisições do setor de ativos maduros em águas profundas, II) reservas estimadas com uso de premissas muito conservadoras para para o preço do petróleo (US$60/barril para todo período produtivo do campo vs. curva de US$90-70 23E-29E) e III) “valores escondidos” a serem destravados com o passar dos anos do seu redesenvolvimento tendo em vista o seu tamanho e produtividade pregressa. Considerando a avaliação econômica feita pela própria D&M com premissas similares as nossas em termos de curva de produção e taxa de desconto (2P + 10% taxa de desconto), o valor a ser gerado pela aquisição do campo de Albacora Leste seria de c. US$4,4 bilhões (c. R$25/ação, considerando US$1 = R$4,75) – ou seja, quase 100% de upside em relação aos preços de fechamento do dia de hoje (R$28,2/ação). Ou seja, comprar a Prio hoje significa comprar todo o projeto de Albacora Leste praticamente de graça. Nos próximos dias, vamos apropriar a aquisição do campo em nossas estimativas e vamos publicar nosso novo preço-alvo para Prio assim que possível.
O fato. No dia de hoje, a Prio (PRIO3) publicou os números relacionados ao relatório de reservas da Degolyer & MacNaughton (“D&M”) referente ao campo de Albacora Leste. De acordo com o relatório publicado, as reservas (considerando apenas a parcela referente a óleo) são de 243,5/354,8/458 milhões de barris recuperáveis para as classificações provadas (1P), prováveis (2P) e possíveis (3P), respectivamente (vale mencionar que estamos considerando apenas a reserva de petróleo aqui). Se por um lado a reserva provada ficou em linha com as estimativas divulgadas pela empresa no momento que anunciou a aquisição da Petrobrás (Provadas 1P = 240 milhões de barris recuperáveis), as reservas 2P (provadas + prováveis) ficaram 18% acima do topo da nossa estimativa para o campo via premissas conservadoras relacionadas a relação das reservas entre reservas provadas/prováveis da Bacia de Campos. Para fins de comparação, estimavamos uma reserva 2P entre 260-300 milhões de barris recuperáveis (para maiores informações sobre as nossas estimativas preliminares em relação ao campo, clique aqui). Com essa aquisição, a empresa passa a ser a maior dentre as empresas de capital aberto com foco no redesenvolvimento de campos maduros no Brasil. Chama nossa atenção também que a inserção do campo de Albacora melhorou o perfil de risco das reservas da empresa, com a relação P1/P2 ficando em 67,1% (vs. 65,3% pré-aquisição) e P1/P3 em 49,9% (vs. 45,2% pré-aquisição).
Qual impacto imediato na empresa? Considerando a inserção de Albacora Leste nos ativos da empresa, o total de reservas recuperáveis 1P/2P ficam em 431,4/643 milhões de barris recuperáveis, respectivamente – um incremento de aproximadamente 80% em relação as reservas preliminares. Em relação a produção, o campo produziu c. 25k barris por dia em termos de óleo e 615 milhões de m3 de gás em média ao longo do 1º trimestre de 2022. Aquisição representaria um incremento de aproximadamente 80% do atual nível de produção da empresa (c. 32k bpd). Prio deve alcançar seu pico de produção por volta de 2025-2026E (>150k bpd) caso a ANP aprove a transferência do campo até o final de 2022. Resumidamente: a aquisição de Albacora Leste quase dobra o tamanho da empresa, sem a necessidade de emissão de novas ações (mais detalhes adiante).
A aquisição foi barata? Muito! Como explicitado em nosso documento anterior sobre a aquisição de Albacora Leste, o total a ser desembolsado pelo campo de Albacora Leste deve ser de até US$2,2 bilhões (US$293 + US$1,9 bilhões + US$250 milhões, ajustado pela participação de 90% da empresa), se considerarmos os valores desembolsados no ato da assinatura, o que vai ser pago na conclusão da aquisição e valores contingentes a depender do preço do petróleo nos próximos anos. Sendo assim, se considerarmos o valor cheio a ser pago pelo ativo e apenas as reservas de petróleo 2P, o múltiplo de aquisição teria sido de US$6,2/2P (vs US$13/2P, antes da aquisição Albacora Leste). Ou seja, em termos preliminares, podemos dizer que a avaliação da aquisição deveria convergir a pelo menos o valor que a próprio ativo negocia – upside esse já considerando em nosso atual preço-alvo, uma aproximação do impacto da aquisição no valor do ativo a medida que os dados relacionados ao fluxo de caixa (curva de produção, custos operacionais, custos de desenvolvimento e custos de abandono) só sairam no dia de hoje. Vamos trabalhar nos próximos dias na atualização do nosso modelo, já considerando a aquisição do campo de Albacora Leste.
O “valor escondido” da Albacora Leste. Como mencionamos em nosso início de cobertura sobre o setor de petróleo (para maiores informações, clique aqui – “Publicação: Quais as melhores ações para aproveitar os altos preços do Petróleo?”), empresas de redesenvolvimento tendem a, historicamente, destravar o potencial de reservas/produtivos dos campos adquiridos à medida que a campanha de redesenvolvimento avança em relação ao primeiro certificado de reserva publicada no ato da aquisição. Para além dessa afirmação, levamos aqui outra questão muito interessante: as premissas de preço de petróleo para avaliação da reserva de Albacora Leste foi extremamente conservadora. A certificadora considerou o preço do petróleo estável ao longo de todo o tempo de produção de apenas US$60/barril (até 2051) vs atual curva do preço do Petróleo (23E-29E US$90-US$70). Ou seja, caso a D&M tivesse optado por usar a curva atual do preço do petróleo, acreditamos que as reservas 2P teria sido ainda acima dos valores divulgados no dia de hoje. Além disso, vale lembrar que Albacora já foi um ativo de classe mundial em termos de produção (chegou a produzir >150kbpd no seu auge… para fins de comparação os melhores campos do pré-sal produzem hoje pouco mais de 60k bpd), o que nos dá perspectivas interessantes para o redesenvolvimento do ativo ao longo dos próximos anos tendo em vista o seu tamanho, premissas conservadoras nas avaliações de suas reservas e eventuais novas descobertas no campo.
Qual valor a Certificadora de Reserva Atribui a Albacora Leste? Caso utilizemos o valuation divulgado pela D&M para o ativo no cenário base que utilizamos em nossos modelos (Produção Alinhadas à Reserva 2P + Taxa de Desconto de 11%), o valor a ser gerado pela aquisição seria de US$4,4 bilhões, representando um impacto/ação na PRIO3 de R$25/ação (!!!). E vale mencionar que, conforme explicitado no tópico acima, a D&M utilizou uma premissa de preço de petróleo de US$60/barril por todo o período de produção (até 2051), muito abaixo da curva que o mercado precifica para o brent no dia de hoje. Ou seja, se considerarmos a avaliação da D&M, apenas essa aquisição traria quase 100% de potencial de valorização para o acionista. Vale lembrar que nosso preço-alvo atual estima o impacto de “apenas” R$13,5/ação para os campos de Albacora Oeste e Albacora Leste somados, devido a mera convergência de múltiplos em relação à eventual aquisição aos múltiplos da própria Petrorio.
E o financiamento da aquisição? Como mencionamos em nosso documento anterior sobre a aquisição do ativo, Petrorio deve ser capaz realizar a aquisição sem a necessidade de emissão de novas ações/capitalização. De acordo com as nossas estimativas, o endividamento da empresa deve fechar o ano de 2022 em c. 1x Dívida Líquida/EBITDA 22E se considerarmos um desembolso de c. R$10 bilhões pela aquisição do campo. Caso a empresa conclua a aquisição do seu campo “gêmeo”, Albacora Oeste, uma capitalização deverá acontecer para suportar o apetite de crescimento da empresa.
Fique de Olho! Aproveitamos a oportunidade para colocar aqui o nosso podcast com informação/discussão com dados preliminares sobre o Campo de Albacora Leste, realizado três semanas atrás. Fique de olho no canal do YouTube da Genial Investimentos, por que vamos fazer um novo podcast sobre o potencial de geração de valor dessa aquisição para Prio, agora com dados mais atualizados pela certificação da DeGolyer & MacNaughton.
