Depois de um 2022 um tanto difícil, especialmente no 1º semestre, estamos bem mais otimistas com a tese de Porto para 2023. Esperamos que o lucro quase dobre em 2023 em relação ao nosso lucro esperado para 2022. A retomada do lucro levará o índice de rentabilidade (ROE) a patamares mais próximos do reportado historicamente, o que poderá impulsionar as ações, na nossa visão.
Reiteramos nossa recomendação de Porto de COMPRAR. Entendemos que o valuation está atrativo, negociado a 8,8x P/L 2023E e 1,6x P/VP 2022E, além de um dividend yield de 5,8% para 2023. Ainda, atualizamos nosso preço alvo de R$ 27,50 para R$ 33,0. Nosso target se baseia no modelo de Gordon Growth com um crescimento (g) de 8,0%, custo de capital (Ke) de 14,2% e ROE de longo prazo de 17,5%.
Perspectivas para 2023: Aumento de preço tem carregos positivo para 2023
Olhando para 2023, estimamos que a Porto terá uma forte recuperação no resultado. Nossa projeção se baseia em um lucro líquido recorrente de R$ 1,89b (+96,6% a/a), estimando um ROE de 16,7% 2023E. O forte resultado esperado é baseado em (i) melhora na sinistralidade dos diversos produtos, (ii) reprecificação das apólices com aumento relevante dos prêmios emitidos em 2022 e (iv) resultado financeiro mais robusto.
4T22: ROE dando sinais de retomada
Esperamos uma recuperação nos resultados da Porto no 4T22, atingindo um ROE de 16,5% no trimestre, devido principalmente a uma redução na sinistralidade de auto, sendo reportado pela SUSEP um índice médio próximo de 61% vs 67% no 3T22. Isso nos faz projetarmos um trimestre com dados próximos do valor divulgado.
Para os outros produtos da Porto, também esperamos uma melhora, principalmente no segmento de saúde devido a sazonalidade que ocorre no 4T. Ainda, esperamos um resultado financeiro mais robusto, o que nos faz estimarmos um lucro líquido recorrente de R$ 423m (+55,0% t/t e -20,7% a/a) e com isso uma retomada do ROE para 16,5% vs 11,2% no 3T22.
Sinistralidade: Melhorando tri a tri
Vale destacar que houve uma mudança contábil entre as unidades de seguros e serviços a partir do 2T22, o que acarreta um índice de sinistralidade maior do que o reportado historicamente. Por conta disso, a comparação a/a não é válida, já que não são equiparáveis.
Para o 4T22 esperamos uma melhora no índice de sinistralidade em relação ao 3T22 devido a (i) contenção dos preços de auto, (ii) carteira reprecificada, (iii) sazonalidade favorável para o segmento saúde e (iv) redução dos casos de coronavírus. Dessa forma, estimamos uma redução no índice de sinistralidade em -5,86pp t/t, chegando a 58,68% no tri.
Um ponto importante e talvez catalizador para um melhor resultado que esperado seja o nível de precificação da tabela FIPE de automóveis. A baixa oferta de automóveis por conta falta de chips e problemas de logística aliada a alta demanda de veículos, puxou os preços de carros semi-novos acima dos carros zero KM. A Porto precificou sua carteira para uma tabela FIPE estável em 2022. No entanto, já vemos hoje uma queda de preços nos carros usados, que possivelmente irá ajudar o resultado de sinistralidade da Porto ao longo de 2023.
Para 2023 esperamos um índice de sinistralidade de 58,57%, redução de -3,21pp em relação ao 2022E, seguindo o movimento do 4T22.
Crescimento (prêmios emitidos): Mais brando que no tri passado
Para o 4T22, esperamos um crescimento mais ameno, mas ainda forte nos prêmios emitidos (+4,0% t/t e +29,0% a/a) do que nos trimestres passados, por conta de:
- Grande parte da carteira já ter sido reprecificada nos meses passados.
- Forte demanda automóveis e auto-partes com a retomada das atividades pós-pandemia e juros baixos gradualmente estar se arrefecendo.
Para 2023, ainda estimamos um crescimento significativo de +15,6% a/a para os prêmios emitidos com carrego de preços de 2022 ajudando o resultado de 2023. Já para a apropriação de receitas, o forte crescimento de prêmios em 2022 irá puxar a linha de prêmios ganhos (receita) de 2023, ajudando a impulsionar o lucro da empresa.
Resultado Financeiro: Retomando a normalidade
Projetamos um resultado financeiro retomando a normalidade para o 4T22 devido a:
- Continuidade dos juros elevados beneficiando as aplicações financeiras em títulos de renda fixa pós-fixado.
- Não tem o fator de deflação no trimestre como ocorreu no 3T22 que impactou negativamente as posições em inflação.
Dessa forma, estimamos um financeiro de R$ 180m (+12,7% t/t e +30,6% a/a).
Para 2023, esperamos um retorno forte via resultado financeiro, sendo estimado R$ 951m vs R$ 579m 2022E. Acreditamos que a portfólio da Porto desempenhe melhor com um cenário de taxa Selic estabilizada, fazendo com que não tenha grandes movimentações negativas na marcação a mercado dos títulos investidos e ainda se beneficie nas aplicações pós-fixadas.
Outros Negócios
Conforme divulgado em nossa conversa com o CFO da Porto esperamos que o segmento de carro por assinatura (Carro Fácil) continue sendo destaque para a linha de serviços com ROE esperado para 2023 entre 15-16% e 20% para 2024. Já para a Porto Bank, esperamos um controle maior na oferta de crédito, o que deve controlar a inadimplência e fazer com que a PDD (provisão de devedores duvidosos) caia para os próximos trimestres.
Eventos extraordinários
A Porto está recorrendo na justiça para retirar a alíquota de PIS e Cofins das comissões que são repassadas aos corretores, o que poderá gerar um impacto bilionário relevante não recorrente no resultado da companhia caso ganhe o caso em última instância.
