Conclusão
Estamos introduzindo um novo preço-alvo de R$77/ação e mantemos a recomendação de COMPRAR. Achamos que o novo plano de investimentos anunciado como positivo para o case da empresa. Como descrevemos ao longo do documento, investimentos em monopólios regulados tendem a ser incorporadas em uma maior base de remuneração regulatória a ser remunerada nos próximos ciclos tarifários e, consequentemente, maiores retornos potenciais para o operador da concessão.
Considerando as nossas novas estimativas em nosso cenário-base (ou seja, sem considerar privatização), vemos a empresa negociando com uma TIR implícita de 12% (vs nosso Ke 9,4%) e EV/BRR 24E de 0,9x – que por si só não seriam suficientes para justificar uma recomendação de compra. É importante que a essência da nossa recomendação é a ideia de se estar exposto a um case transformador: a privatização da empresa. Sendo assim, o maior risco a nossa recomendação reside na possibilidade de tal evento ser postergado ou suspenso. Em nossa leitura, o anúncio do incremento nos investimentos tende a capitalizar ainda mais a sua base de remuneração para os próximos anos e melhorar a relação risco/retorno ao se considerar o múltiplo padrão utilizado para avaliação de empresas de saneamento: EV/BRR 24E. Desconsiderando a privatização da empresa, achamos que o múltiplo EV/BRR poderia ser de 0,6x – 0,7x se considerarmos os patamares históricos de negociação da SBSP3 enquanto empresa estatal. Ou seja, comprar as ações da SBSP3 implicaria em um downside eventual de até 30% em relação aos preços atuais caso a privatização não avance. Aos que não possuem tamanho apetite ao risco, nossa recomendação é permanecer de fora do papel e aguardar o desenrolar dos fatos.
Em nosso documento passado sobre a SBSP3, fizemos um exercício sobre o potencial de destravamento de valor se considerarmos o fluxo de investimentos proposto na antecipação dos investimentos relacionados a universalização (R$65 bilhões) e uma eventual reprecificação do ativo em termos de múltiplos (usamos a referencia EV/BRR de 1,0-1,2x). Para maiores detalhes, clique aqui – (Sabesp (SBSP3) | Projeto de Lei para Pivatização é submetido pelo Governador de SP! – Atualização de Estimativas!).
Os fatos
A Sabesp divulgou o Plano de Investimentos Plurianual para o ano de 2024-2028. O volume de investimentos total é de R$47,4 bilhões para os próximos 5 anos, um incremento de 81% em relação ao Plano de Investimentos Plurianual 2023-2027 anunciado no ano passado (R$26,2 bilhões). Ainda de acordo com o fato relevante publicado pela empresa, esse plano ainda não incorpora a possível antecipação da universalização proposta no projeto de privatização. Entretanto, esse plano de investimentos considera os investimentos a serem realizados pelo Projeto Integra Tietê. Tal projeto foi anunciado em Março/23 e tem como objetivo a atuação da empresa na recuperação do Rio Tietê, com investimentos esperados de R$5,6 bilhões até 2026.
O que achamos? À priori, achamos o evento positivo para tese da empresa. Para fins de cálculo tarifário, empresas de saneamento reguladas reconhecem os investimentos realizados pela mesma em sua base de remuneração regulatória dentro daquilo que é chamado de ciclo tarifário (que ocorrem a cada cinco anos). Maiores investimentos significam uma base maior a ser remunerada na próxima revisão tarifária e, consequentemente, melhores resultados para a empresa. Vale lembrar que maiores investimentos são bem-vindos a sua área de atendimento tendo em vista os serviços de água e esgoto ainda não serem universalizados em área de concessão da empresa.
Por último, é importante mencionar que maiores investimentos podem resultar em maiores tarifas (sem contar os efeitos inflacionários entre um ciclo tarifário e outro) tendo em vista as maiores bases regulatórias de remuneração. Vale mencionar que os processos de reajuste e revisões tarifárias tocadas pela Arsesp (Agência Reguladora dos Serviços Públicos do Estado de São Paulo) nos últimos anos tem sido muito razoáveis e, por enquanto, achamos o risco regulatório derivado de retenção tarifária como mera possibilidade a ser considerada no futuro.
