Conclusão
Finalmente! O recebimento do precatório representa um evento extraordinário e altamente relevante para a Sanepar, com potencial de destravar valor equivalente a cerca de 40% de seu valor de mercado. No entanto, o impacto efetivo para o acionista dependerá da definição regulatória da AGEPAR sobre a parcela a ser revertida à modicidade tarifária. Considerando os termos da AGEPAR (70% do valor de indenizações devem ser revertidas a modicidade tarifária), trabalhamos com a hipótese conservadora de que apenas cerca de R$845 milhões sejam de fato apropriados pela companhia, patamar já refletido em seu balanço (para maiores detalhes, clique aqui – Sanepar | Resultado 1T25: Precatório Reconhecido e Operacional Fortalecido!). Ainda assim, trata-se de um volume significativo que, se integralmente distribuído, poderia gerar um rendimento em dividendos extraordinário de aproximadamente 8,3%, reforçando a atratividade do papel no curto prazo (acreditamos que a empresa não precise desses recursos extraordinários para tocar seu plano de investimentos tendo em vista seus serviços de água já universalizados, PPPs, endividamento controlado com dívida líquida/EBITDA de 1,7x). Até a decisão final da reguladora, mantemos postura cautelosa, mas vemos nesse evento um gatilho positivo relevante para a tese de investimento em SAPR11.
Os Fatos
Via fato relevante, Sanepar anunciou o recebimento referente ao precatório Nº 1189180920244019198, originário do Processo de Ação Judicial movida contra a União sobre Imunidade Tributária Recíproca de IRPJ – Imposto de Renda Pessoa Jurídica. O valor depositado foi de R$4,0 bilhões, já livre de honorários e imposto de renda. Ainda de acordo com a nota, a empresa menciona que “aguardará a definição aguardará a definição da Agência quanto ao tratamento regulatório específico solicitado pela Companhia em relação à ação de imunidade tributária (oriunda da ação originária nº 0008066-96.1994.4.01.3400) e manterá o mercado informado sobre futuros andamentos”. Em nossa leitura, esse evento estava fora do radar e é muito bem vindo. O valor total representa c. 40% do valor de mercado da empresa, atualmente.
A grande questão aqui é: existe uma discussão sobre o quanto desse montante vai ser de fato apropriado pelo acionista da empresa e quanto desse volume ser apropriado para modicidade tarifária – em bom português: desconto em tarifas para usuário final com os recursos recebidos. Para fins de comparação, a empresa reconheceu apenas R$845 milhões como lucro em seu balanço de 1T25 com intuito de refletir, conservadoramente, o valor a ser apropriado de fato pelo acionista. Resta agora aguardar a decisão da AGEPAR para entendermos quanto de fato do volume recebido pertencerá ao acionista da Sanepar.
Entendendo a questão da AGEPAR. Na interpretação da AGEPAR, por se tratar de um negócio regulado, indenizações ou ganhos extraordinários devem ser apropriado as tarifas – ainda que parcialmente. Entendemos que essa interpretação não é exclusividade desta agência reguladora e interpretações semelhantes acontecem ao redor de todo o Brasil (ANEEL, por exemplo). Ainda que não exista uma decisão oficial sobre o percentual no caso específico dos precatórios que devem ser apropriados a tarifa, a regra geral para outros cases no caso da Sanepar é de 75% dos recursos sendo apropriados a modicidade tarifária. Sendo assim, o valor reconhecido no seu balanço (R$845 milhões) é o que podemos chamar de cenário-base para o recebimento desse valor para o acionista da empresa.
Dividendos ou investimentos? Em nossa leitura, considerando as nossas estimativas para a empresa, a Sanepar teria condição de distribuir 100% dos recursos no formato de dividendos, implicando em um rendimento em dividendos extraordinário de c. 8,3% – muito interessante se considerarmos o seu fluxo de dividendos esperado para os próximos anos (c. 6-7%, interessante, se considerarmos os pesados investimentos a serem feitos pela a empresa nos próximos anos.
