Após um 2T22 com pouca melhora do lucro contábil em relação ao 1T22 (-3,1% a/a e +0,8% t/t) continuamos com a perspectiva de que o banco terá um desempenho mais fraco do que os seus pares para o 3T22. A elevação da inadimplência, devido a presença de um crédito mais voltado a pessoa física (PF) e menor cobertura para crédito duvidoso em relação aos pares deve continuar pressionando o nível de provisões nesse trimestre. Além disso, vemos uma contínua dificuldade de crescer a receita. Em função desse dinâmica negativa de curto prazo, estimamos um lucro de R$ 3,83b, em queda de 3,7% t/t e 10,3% a/a no 3T22.
Não acreditamos que a ação está cara, com um valuation de 6,61 x P/L 23E e 1,24 x P/VP 23E, mas possuímos preferência por outros nomes. Assim, continuamos com nossa recomendação de MANTER, mas com uma atualização de preço alvo (PA) para R$ 33,50, sugerindo um potencial de valorização de 5,1%.
Aumentamos o nosso PA de R$ 31,00 para R$ 33,50, baseado no modelo de Gordon Growth, usando as seguintes premissas: ROE de longo prazo de 19.3%; taxa de crescimento 8,5% nominal; e, custo de capital (Ke) de 15,80%. O nosso PA implica um valuation de 6,15x P/L 24E e 1,31x P/VP 23E.
Carteira de Crédito: pouco crescimento
No 3T22, esperamos que o crescimento de carteira do Santander mantenha a mesma tendência do ocorrido no 2T22. Acreditamos que o banco continue a buscar linhas de crédito menos arriscadas, principalmente por já ter uma grande exposição ao crédito PF (57,9% da carteira). Esperamos um crescimento 6,8% a/a, ficando em linha com nossa projeção inicial de mid single digits, abaixo de seus concorrentes privados.
Receita de Juros (NII): crescendo menos que o crédito
Após um fraco desempenho da receita total de juros no 2T22, esperamos um desempenho um pouco melhor, mas ainda com um crescimento bem abaixo da carteira.
Do lado mais positivo, a margem de juros com clientes deve continuar crescendo acima da carteira de crédito, mas não o suficiente para reverter o baixo desempenho da margem com o mercado. Vemos uma melhor dinâmica na margem com os clientes derivada de maiores spreads, mesmo com pressões de menores taxas vindas de um mix de produtos mais conservador.
Do lado negativo, a margem com o mercado deve continuar fraca. No tri passado, as operações com o mercado foram negativas em R$ 1,5b. Vemos essa linha de margem com mercado melhorar apenas em 2023.
Provisão: ainda altas
Esperamos um crescimento no provisionamento (3,7% t/t e 69% a/a), essa piora deve ocorrer em função das safras passadas, que são mais arriscadas. A dinâmica de melhoria de carteira deverá ser vista nos próximos trimestres, visto que há uma defasagem entre a disponibilização de crédito e a ocorrência da inadimplência. Além disso, o maior nível de provisão do banco nesse ciclo em relação aos concorrentes pode ser explicado pelo seu índice de cobertura abaixo da média dos outros bancos, ou seja, com um colchão de provisão menor para absorver perdas com inadimplentes.
Despesas Administrativas: sob controle
Nas linhas de despesas, esperamos um crescimento em linha com a inflação para o ano (6,5% a/a). Vemos a linha de despesas de pessoal como a maior contribuidora para o crescimento, principalmente devido ao dissídio anual que irá afetar o 3T22 e o 4T22. Foi acordado com o sindicato dos bancários um reajuste salarial de 8% nesse ano, impactando o mês de set/22 e o 4T22 como um todo. Para o ano que vem já está previamente acordado um ajuste de inflação + 0,5%.
Imposto: mesmo nível do 2T22
No 3T22 esperamos uma taxa de imposto parecida com a do 2T22.
