Mantemos a nossa recomendação de VENDER para as ações da TAESA.
Sempre importante lembrar que a nossa recomendação não se baseia na nossa percepção de qualidade do negócio e sim na nossa percepção de valor em relação as nossas estimativas/valuation e o preço de tela do papel. As atuais cotações da ação, vemos a empresa negociando com baixo potencial de valorização à medida que observamos os papeis já respondendo a entrada operacional de projetos em desenvolvimento e a “ajudinha” recente do IGPM nas receitas das linhas expostas a esse índice.
Apesar de acreditarmos na sustentabilidade dos dividendos da empresa para os próximos anos (>9% esperado mais 2022), o endividamento da mesma começa a incomodar em meio a um ciclo de alta de juros – o que deve impactar seu resultado financeiro e diminuir o “poder de fogo” da empresa de adquirir novos projetos de tamanho expressivo nos próximos leilões de transmissão ou adquirir ativos já operacionais. Como eventual gatilho de valor, observamos a venda da fatia remanescente da CEMIG (VENDER, Preço-alvo R$14,5/ação) na empresa e uma eventual fusão da empresa com a Transmissão Paulista (MANTER, Preço-Alvo R$27/ação) – muito interessante, mas se considerarmos que ambas as empresas já operam em alto níveis de eficiência e não possuem créditos tributários ou prejuízos acumulados em seus balanços, eventuais ganhos com sinergias não devem ser suficientes para gerar valor de maneira expressiva aos acionistas e valer a pena correr o risco de se investir nesse case.
O que ouvimos no evento
Em linhas gerais, achamos o evento bem interessante e veio fortalecendo a tese de investimento da empresa: boa alocadora de capital, excelência na execução dos projetos em desenvolvimento e estratégia clara nos vetores de crescimento da empresa (novos projetos, aquisição de linhas já existentes e reforços de investimentos). Além disso, ocorreram workshops no ambiente virtual do evento sobre pontos relevantes à operação da empresa e uma sessão de perguntas e respostas para influencers do mercado de financeiro. Como crítica construtiva aos organizadores do evento, citamos a ausência de maiores informações relacionadas ao status de desenvolvimento dos atuais projetos, cronogramas esperados para entrada operacional das linhas em desenvolvimento, atualização no que diz respeito a custos de desenvolvimento depois da recente alta das commodities metálicos enfim, questões mais quantitativas para que possamos realizar inferências nas nossas estimativas (avaliar o impacto econômico da antecipação de uma linha de transmissão, de uma sinergia em custos maior do que o esperado e etc).
Macroeconomia
Dentre os painéis apresentados, houve a presença de Pedro Renault, um dos macroeconomistas do Itaú. O papel dele era o de explicar a diferença dos diversos índices de inflação, focando principalmente no IPCA e IGP – vale lembrar que cada uma das receitas das linhas de transmissão da empresa são reajustadas pelo IPCA e o IGPM, esse último, como grande responsável pela excelente performance do último reajuste tarifário da empresa. Dentre as questões levantadas pelo profissional, foi a exposição dos índices do IGP serem expostos aos preços relacionados a indústria. Ou seja: os números apresentados ao longo de 2021 estiveram relacionados a explosão dos preços das commodities metálicas e gargalos de produção devido a pandemia. Dito isso, Renault espera que esse descasamento entre IPCA e IGPM não deve se repetir em 2022.
Reciclagem de capital
Dentre as perguntas feitas pelos influencers convidados, foi levantada a possibilidade da empresa vender linhas já operacionais. A resposta por parte da diretoria foi negativa. Aproveitaram para deixar claro que a empresa é uma operadora do negócio e que, no longo prazo, são compradores e operadores do ativo até o final de sua concessão. Aproveitamos para dar a nossa opinião: gostamos da postura. Vale mencionar que ativos operacionais podem ser utilizados como “base” para outras operações sinérgicas em leilões futuros, além de dar escala para empresa como um todo. Claro que operações pontuais à preços atraentes não devem ser desconsideradas (a própria Alupar já vendeu uma linha de transmissão no Chile à c. 30x EV/EBITDA em 2016, por exemplo).
Expansão para novos negócios
Outro ponto levantado foi a possibilidade da empresa se adentrar em novos negócios para além do segmento de transmissão. A diretoria vocalizou outra resposta negativa e reafirmou a tendência de continuar investindo em negócio sem risco de GSF (como na geração) ou de volume (como na distribuição). Entretanto, houve uma “levantada de bola” sobre a possibilidade da empresa explorar seus ativos imobiliários (faixas de servidão das linhas ou subestações) – da nossa parte, por enquanto, é difícil avaliar o impacto dessa questão na TAESA. Em relação a Transmissão Paulista, chegamos a fazer algumas considerações tendo em vista a exposição que a empresa tem ao principal centro consumidor do Brasil. Para maiores informações, clique aqui.
Crescimento
Seguindo o seu plano de negócios de observar novas oportunidades de crescimento, a empresa ressaltou seu interesse em participar dos leilões de transmissão que ocorrerão neste mês (17 de dezembro) e em junho/22, com investimento esperado de R$2,9 e R$9,5 bilhões, respectivamente. Acreditamos na competência da empresa em fazer bons lances no processo competitivo e agregar bons projetos ao seu portfólio. Entretanto, a empresa deve fechar o ano com um endividamento elevado (4,3x Dívida Líquida/EBITDA 12M vs 3,8x 21E em nossas estimativas), o que deve limitar o poder de fogo da empresa na aquisição de novos projetos e/ou aquisições relevantes. Entretanto, a empresa já participou de outros projetos via parceria com outras empresas (Transmissão Paulista, inclusive) e a sua participação nos leilões nunca devem ser subestimadas.
