Conclusão. Caso a empresa de fato venha a migrar para o Novo Mercado, todas as suas classes de ações deverão ser convertidas em ações ordinárias. Tal fato nos leva a reforçar nossa preferência pelas ações Ordinárias da empresa (ELET3) e relação as ações Preferenciais classe A ou B (ELET5 ou ELET6). Nossa preferência é pautada em alguns pilares: I) preferência à proximidade do controle em caso de eventuais propostas de simplificação de estrutura de ações, II) maior valor de mercado dos grupos controladores estão nas ações ordinárias, III) liquidez das ações ON vs PN e IV) desconto atual ON vs PN excessivo. Claro que a mudança na estrutura de ações não deve ocorrer no curto prazo, mas esperamos que esse documento venha a antecipar a análise e quais pontos importantes devem ser levados em consideração caso em um futuro breve caso o management decida de fato levar essa proposta adiante.
O fato. Como anunciado pela empresa, o executivo Wilson Ferreira Jr., retornou ao cargo de CEO da Eletrobrás no último dia 19 de Setembro. Nesta semana, o mesmo realizou uma entrevista anunciando uma série medidas interessantes para a empresa. Dentre elas, citamos o seu interesse de migrar a empresa do Nivel 1 de governança corporativa da B3 para o Novo Mercado no prazo de oito à dez meses. Como implicação direta a esse interesse, citamos que tal transformação muito possivelmente deve ser feita via troca de ações dentre as múltiplas classes de ações que a empresa tem hoje: Ações Ordinárias (ELET3), Preferenciais A (ELET5) e Preferenciais B (ELET6).
Relação de Troca. Para que a empresa passe a ser negociada em apenas uma classe de ações, acreditamos que a empresa deva oferecer uma troca de ações entre as suas ações ordinárias e preferenciais. Ou seja, os acionistas preferencialistas receberiam ações ordinárias em troca de sua atual posição na empresa em uma relação que deve ser proposta pelos executivos da empresa aos seus acionistas minoritários. Como evento parecido e bem recente, citamos a incorporação da CESP à Votorantim Energia, onde os acionistas da CESP receberam ações emitidas pela nova empresa (atual AUREN/AURE3) em uma relação de troca proposta pelo conselho da empresa e aprovada pelos acionistas minoritárias. Evidentemente, o caso CESP/Votorantim foi de uma análise muito mais complexa por se tratar de ativos distintos (ativos da CESP vs Ativos Votorantim) e a respectiva avaliação justa de cada um dos ativos e o quanto a relação de troca proposta seria justa para ambos os lados. Escrevemos longos documentos sobre esse tema (para maiores informações, clique aqui e aqui) e recomendamos a leitura para fins meramente didáticos à medida que a operação já foi concluída.
Preferimos as Ações Ordinárias (ELET3). Nossa preferência tem alguns motivos, citamos: I) em casos de reestruturação societária via troca de ações, preferimos estar próximos as ações que os controladores detém – as ordinárias (ELET3), à medida que quaisquer propostas não devem ser desfavoráveis as acionistas controladores e II) as ações ordinárias estão com desconto interessante em relação as ações preferenciais. Ou seja, caso alguma proposta com viés neutro fosse proposto no dia de hoje, os acionistas ordinários tenderiam a ser marginalmente beneficiados, III) a fatia econômica nas ações ordinárias é muito maior do que nas ações preferenciais (R$88 bi ordinárias vs R$12,6 bi preferenciais), nos levando a acreditar que qualquer proposta de relação de troca entre ações ordinárias vs preferenciais teriam pouco espaço (ou interesse dos grupos controladores) à serem benéficas aos preferencialistas e IV) maior liquidez nas ações ordinárias. Dito isso, não achamos justo a ELET6 negocia com prêmio em relação a ELET3, principalmente nos níveis atuais (maiores detalhes no próximo parágrafo).
Análise ELET3 vs ELET6. Como podemos conferir no gráfico abaixo, as ações ordinárias negociam com desconto de 4.7% vs ações preferenciais (ELET3/ELET6). Tal desconto está acima da média histórica de 12 meses e da média entre os ativos desde o dia da conclusão da privatização da empresa. Ou seja: mesmo que uma eventual relação de troca proposta seja considerada justa por ambas as classes de acionistas (nesse caso, acreditamos em um approach baseada na relação de valor entre ambos os ativos em algum horizonte de tempo), esse desconto estrutural entre as classes de ativos faria com que o acionista ordinário tivesse um pequeno upside em relação ao ativo preferencial. É claro que esse spread deve oscilar ao longo do tempo (algo que pretendemos acompanhar), mas chama a nossa atenção estar em nesses níveis.
