O resultado do 3T22 de Porto mostra sinais de inflexão após vários trimestres pressionadas por despesas de sinistralidade, com o crescimento de prêmios emitidos finalmente ajudando as receitas (prêmios ganhos) fazer frente ao avanço dos sinistros. O lucro líquido de R$ 273m no 3T22 mostrou uma boa recuperação, crescendo +205% t/t, +32% a/a, +8,4% acima das nossas expectativas de R$ 252m, mas em linha com as expectativas do mercado de R$ 279m. Acreditamos que iremos ver uma melhora gradual dos números da Porto nos próximos trimestres impulsionadas principalmente pelo seguro auto.
O bom resultado se deu pelo aumento de prêmios ganhos (+9,3% t/t e +25,0% a/a), recuperação do resultado financeiro (+79,7% t/t e +192% a/a) e imposto de renda positivo devido à forte distribuição de JCP (Juros sobre Capital Próprio) de R$ 398m.
O índice de sinistralidade total de 64,54% veio em linha com nossas estimativas de 64,16%, mas com uma melhora importante t/t no seguro automóvel, caindo de 67,5% no 2T22 para 67,1% no 3T22. A queda foi pequena, mas quando analisamos os dados mensais, conseguimos identificar uma clara melhora mês após mês. A piora nos números consolidados veio principalmente do segmento saúde que ainda foi pressionado pelo aumento de frequência de procedimentos eletivos em decorrência do represamento devido a COVID-19.
Do lado positivo, o índice de despesas administrativas veio bem mais baixo por conta das mudanças contábeis entre linha da Porto no 2T22. O importante é que o índice combinado ficou em 99,9%, proporcionando uma melhora de 1.6 pp t/t e indicando uma recuperação para os próximos trimestres impulsionada principalmente pelo auto.
O indicador de rentabilidade ROE de 11,2% veio em linha com nossas projeções de 10,7%, mas com uma melhora substancial dos baixos níveis reportados no 2T22 de 3,8% e 9,0% no 3T21.
Entendemos que o 3T22 foi positivo para a Porto, mostrando uma boa recuperação no t/t e a/a, portanto, mantemos nossa recomendação de COMPRA para as ações PSSA3 conforme divulgada em nossa prévia, com preço alvo de R$ 27,50.
Contabilidade Confusa
A mudanças entre linhas de negócios da Porto e depois os ajustes gerencias da empresa só deixam as análises mais difíceis. Estamos usando os dados contábeis sem ajustes das mudanças. Para mais detalhes, visite nossos relatórios do 2T22 e dados da Susep.
Sinistralidade: Não desapega!
A sinistralidade da companhia será daqui para frente naturalmente maior que o reportado historicamente devido a regra de mudança contábil (veja aqui). Porém, entendemos que o indicador ainda continua elevado, mesmo com esta questão.
Os principais impactos negativos ocorrem por: (i) elevado preço das autopeças que impacta o valor dos sinistros no segmento auto com um índice de sinistralidade bem acima do normalizado; (ii) resquícios da COVID-19 que ainda fazem com que o produto saúde reporte um indicador bem acima de 80%.
No auto, o forte aumento de preços para fazer frente a inflação de veículos se traduziu em um forte crescimento de prêmios emitidos na faixa de 35-40% nos últimos dois trimestres, começando a fluir para as receitas já nesse trimestre. Isso fará que os índices de sinistralidade comecem a cair – mais fortemente no 4T22 e um pouco menos no 1T23 por conta da sazonalidade de sinistros.
Já no saúde, a margem de erro é menor pois os índices de sinistralidade são bem maiores. A Porto não tem tradição no segmento e o nível de consolidação provavelmente vai gerar ganhos de escala que podem se traduzir em maior competição. Eventualmente, esperamos que os custos decorrentes da COVID comecem a arrefecer e que os índices de sinistralidade da Porto caiam para patamares abaixo de 80%.
Prêmios: Belo crescimento hoje, pode garantir o lucro de amanhã
Os prêmios emitidos vieram em linha com nossas expectativas, apresentando uma diferença de apenas -0,2%. Entendemos que o resultado veio forte, apresentando um crescimento de +14,3% t/t e 33,9% a/a. Como os prêmios emitidos (vendas) são reconhecidos (diferidos) como receita (prêmio ganho) a longo da vigência das apólices, acreditamos que haverá um efeito de aceleração gradual das receitas para finalmente fazer frente ao alto nível de despesas com sinistros correntes.
Praticamente todos os produtos apresentaram um bom crescimento de prêmios emitidos, sendo destaque (i) auto +39,6% a/a e (ii) saúde +47,3% a/a. Acreditamos que o desempenho positivo demonstra a retomada da demanda pelos produtos da Porto, além da companhia estar conseguindo repassar inflação no preço dos produtos.
Resultado Financeiro: Bom, mas poderia ser melhor!
A carteira de ativos da Porto possui uma alta concentração em inflação (44%), dessa forma o resultado financeiro de R$ 160m poderia ser bem melhor caso não fosse o impacto da deflação no trimestre. Mesmo assim, o resultado veio forte comparado no t/t e a/a, sendo puxado pelas posições em ações e fundos multimercados.
Porto Bank: A tal da inadimplência!
Dentro da categoria “outros negócios”, o Porto Bank foi destaque no trimestre, apresentando R$ 1,1b em receitas (+20,3% a/a) e ROAE de 22,9% no 3T22.
O índice de inadimplência do banco acima de 90 dias ficou em 6,9% no tri, crescendo 0.3 pp t/t e 2.2 pp a/a, mas levemente abaixo do mercado em 7,2%. Porém, vemos que o crescimento da inadimplência vem ocorrendo de forma acelerada desde o ano passado, isso ocorre devido ao cenário macroeconômico desafiador com juros elevados e inflação alta.
Mesmo com a inadimplência em crescimento, entendemos que o banco da Porto possui um índice de cobertura adequado de 116%, mas que deverá ser monitorado para os próximos trimestres.
