Escolha Genial
Nós consideramos que a Via Varejo é a Escolha Genial a ser comprada no setor de e-commerce, tendo concretizado seu processo de reestruturação e com novos projetos para sustentar o crescimento futuro, nós calculamos um upside de 70% para o papel. Outra boa oportunidade a ser comprada no setor de e-commerce é o conjunto Lojas Americanas/B2W. As lojas americanas possuem a maior quantidade de lojas físicas entre as empresas de e-commerce, criando um grande potencial de alavancagem da sua omnicanalidade (atuar tanto em canais online como offline, com mecanismos de integração entre os canais) em conjunto com as operações online da B2W. Além disso, apesar de uma história mais arriscada devido ao histórico de geração de caixa negativo da B2W, a companhia chegou a um ponto de inflexão em 2020, e a futura junção das operações gera um upside adicional, podendo trazer maiores ganhos de eficiência e lucratividade.
Olhando para a Magazine Luiza, nós consideramos a companhia como a líder do setor, entretanto, possuímos uma recomendação de manter para o papel. No passado, o rápido crescimento do GMV (Valor Bruto da Mercadoria, o valor total de todas as transações realizadas pela empresa) online da Magazine Luiza conquistou os olhos do mercado, o que gerou um enorme crescimento do preço da ação. Entretanto, atualmente, os múltiplos da empresa se encontram a um nível muito elevado quando comparado com seus competidores, o que nos leva a recomendação de manter
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Visão geral do setor de e-commerce
Quando se observa o setor de e-commerce, pensa-se em alta competitividade na busca por escala. Para se manter entre as empresas que possuem a maior fatia desse mercado, as competidoras precisam agradar dois tipos de clientes:
- Os consumidores finais, que buscam uma plataforma rápida, polida e intuitiva com um serviço de atendimento de alta qualidade, um grande leque de produtos, fretes baixos, serviços de valor agregado (seguros, crédito ao consumidor etc), entre outras funcionalidades.
- Os sellers, que buscam menores comissões (take-rate), plataformas com alta visibilidade, sistemas de fácil utilização e também, serviços de valor agregado, como cross-docking (onde o seller despacha a mercadoria na companhia, que realiza a entrega final para o cliente), fullfillment (companhia cuida de toda a jornada de entrega) e serviços financeiros (crédito, adiantamento de recebíveis, etc).
Apesar da missão difícil, o prêmio por se ter uma grande fatia do mercado é a escalabilidade. A receita das vendas aumenta numa proporção muito maior que os custos. Com a plataforma digital criada e a malha logística já encaminhada (altos custos fixos), cada ganho de fatia de mercado representa uma importante diluição nos custos totais, aumentando a lucratividade das empresas.
Explosão digital na quarentena
Apesar da crise gerada pelo coronavírus ter tido um impacto negativo para a maioria dos setores da economia, ela apresentou uma grande oportunidade para o setor de e-commerce, e causou uma explosão das vendas online. Com a quarentena e o comércio fechado, os consumidores foram obrigados a focarem mais em plataformas digitais, impulsionando fortemente as receitas das companhias do setor de e-commerce. Inicialmente, a divisão mais privilegiada foi a divisão 1P dessas empresas, produtos vendidos online fornecidos pelas próprias empresas. Isso se deu, pois, em comparação com os produtos vendidos pelos sellers (vendedores terceiros) na divisão 3P, as empresas de e-commerce possuíam estoques muito mais sólidos. Com a evolução da pandemia e a maior procura pelo comércio por um canal de venda online, o número de sellers entrando nas empresas de e-commerce vem acelerando, e com eles, o volume de vendas na divisão 3P, que possui maiores margens, trazendo mais lucratividade para as empresas.
Nós esperamos que a migração dos consumidores para o digital perdure mesmo depois do final da pandemia por dois motivos:
- A penetração das vendas online no Brasil é muito baixa comparado a outros países. Apenas 7,6% contra 15,2% para os Estados Unidos e 28,2% para a China, dessa maneira, nós acreditamos que exista um espaço imenso de crescimento para esse mercado.
- Em segundo lugar, o empurrão no crescimento dado pela pandemia não deve parar por aí, em uma pesquisa realizada pela EY-Parthenon com 1.000 consumidores ao redor do país, 74% concordam que irão usar mais meios online para compras mesmos após o fim da quarentena, o que mostra que as mudanças no comportamento dos consumidores vieram para ficar.
Esperamos que o forte aumento no número de usuários ativos no ecossistema online – tanto consumidores quanto novos vendedores levados a trazer suas operações para o canal online – continue apoiando a atividade no comércio eletrônico em níveis estruturalmente maiores pós-pandemia. Algumas das principais plataformas de comércio eletrônico em operação no Brasil viram sua base de usuários ativos mensais (MAU) dobrar a/a. Apesar de o setor de e-commerce brasileiro já ser concentrado entre os quatro principais players (cerca de 80% do mercado total), acreditamos que essa concentração tenda a aumentar no futuro. Em nossa opinião, as maiores plataformas de comércio eletrônico do país estão na posição ideal para capturar esse aumento de mercado devido as suas vantagens competitivas em várias frentes, incluindo logística, experiência do usuário, escala, parcerias e ofertas de produtos.
Análise inicial Via Varejo [VVAR3]
Recomendação: COMPRAR
Preço alvo: R$ 25
A Via Varejo é a nossa top pick no setor de e-commerce. A empresa passou por uma recente reestruturação operacional na busca de estreitar o gap tecnológico comparado aos seus pares. Nos últimos trimestres, impulsionada pela pandemia, a companhia tem provado o sucesso de sua transformação e demonstrado ser uma empresa digital. Essa transformação fica aparente no crescimento do GMV Online, que aumentou 142%, representando 43% do GMV total no ano de 2020, e esperamos que continue crescendo a uma taxa média de 21% nos anos de 2021 a 2025, chegando a mais de 60% do GMV total em 2025.
Pontos positivos e oportunidades
A Via Varejo era uma subsidiaria do CBD no passado, entretanto, nós acreditamos que a gestão da controladora deixou a desejar, e observamos isso pelo crescimento desacelerado e até negativo das lojas, o que refletiu no múltiplo da ação, historicamente baixo. Em 2019, o CBD vendeu sua participação na Via e a empresa iniciou seu processo de reestruturação, melhorando as lojas físicas e iniciando a transformação digital da companhia. Na nossa opinião, em 2020 a empresa se provou uma empresa digital, com alto crescimento da sua plataforma online, entretanto, o mercado continua receoso, o múltiplo da ação continua bem abaixo dos pares, e nós vemos isso como uma ótima oportunidade de compra.
As principais marcas da Via Varejo são as Casas Bahia e o Ponto Frio, contando com 1.015 lojas e 27 centros de distribuição. Junto com a operação de varejo, a companhia também oferece seu crediário, um dos mais tradicionais do Brasil, com mais de 50 anos de atuação, que, atualmente, conta com 4 milhões de clientes e um portfólio de crédito de mais de R$ 4,6 bilhões. Além disso, a empresa também é dona da Bartira, a maior fábrica de móveis da América Latina.
Mesmo com a sua marca já bem estabelecida e os resultados da transformação digital já aparentes, a companhia continua investindo fortemente em inovação. A empresa tem expandido a operação da ASAPLog, companhia de logística adquirida no começo de 2020, que hoje conta com 200 mil entregadores e já está conectada a todas as lojas. Atualmente, 42% das entregas da Via são feitas em 24h, contra uma média de 48% das entregas em 24h para as concorrentes. Além disso, com o lançamento da plataforma de logística Envvias, que entrou em operação no 1T21, esse número tende a crescer. A Envvias já presta serviços logísticos para 50% dos clientes do 3P, e com o crescimento acelerado do número de sellers, essa penetração deve aumentar, melhorando a média de tempo de entrega dessa divisão e garantindo um serviço de excelência nas vendas do 3P.
O crediário da Via é secular e tradicional, mas a companhia não pretende deixá-lo se tornar ultrapassado. No começo de 2020 a empresa adquiriu a fintech de crédito banQi. Hoje, o banQi se tornou a carteira digital da companhia, oferecendo diversos serviços financeiros, incluindo a gestão do crediário. Essa digitalização dos serviços financeiros foi uma decisão extremamente assertiva, gerando um crescimento exponencial no banQi, que já conta com 4 milhões de downloads e 2,2 milhões de contas abertas. Futuramente, o banQi deve continuar sendo uma ferramenta para trazer maior frequência de compras, fidelização dos clientes e incentivo do crosssell, ou seja, a venda no varejo para quem usa a parte financeira e a venda de produtos financeiros para quem compra no varejo.
A principal evolução da companhia é vista no seu marketplace, em especial no tempo para realizar a integração de novos sellers. No começo de 2020, a companhia tinha capacidade de incluir apenas aprox. 500 sellers por trimestre, e terminou o ano com capacidade de incluir mais de 2 mil por trimestre. Em fevereiro a companhia lançou sua nova plataforma, capaz de fazer o onboarding de um novo seller em apenas três minutos. Isso pode fazer com que eles cheguem a dobrar o número de sellers até o final de 2021, o que está refletido nas nossas projeções de crescimento do GMV do 3P. Em conjunto, a companhia está iniciando seu serviço de fullfillment, além de outras melhorias nos serviços para os sellers, que deve aumentar a rentabilidade da divisão. O banQi, que fornecia crédito apenas para compras no 1P, deve passar também a oferecer para compras no marketplace, impulsionando ainda mais o crescimento da divisão.
Desafios e riscos
Apesar de estarmos confiantes na nossa tese de crescimento do marketplace, existem alguns riscos a se considerar:
- A rápida integração de novos sellers pode ocasionar numa queda do nível de serviço aos clientes, causando um risco ao NPS da companhia e ao volume de tráfego na plataforma.
- Competidores podem se tornar mais agressivos na obtenção de sellers, aumentando a competitividade de um mercado que já é altamente competitivo.
- Players externos, como a Amazon, podem começar a aumentar os investimentos no mercado brasileiro, trazendo mais um player agressivo para a competição.
Análise inicial Lojas Americanas e B2W [LAME4 / BTOW3]
Recomendação: COMPRAR
Preço alvo: R$ 30 (LAME4) / R$ 90 (BTOW3)
As empresas do Universo Americanas, Lojas Americanas e B2W Digital, possuem um grande potencial de crescimento proveniente de dois pilares:
- O gigantesco parque de lojas físicas de propriedade das Lojas Americanas, que em conjunto com a plataforma online da B2W, é usado para alavancar as capacidades omnicanal do Universo Americanas;
- A alta penetração da B2W digital no segmento 3P, que além de proporcionar a melhor rentabilidade na divisão de vendas online, também traz a disposição do Universo uma quantidade gigantesca de sellers, que também podem ser utilizados na alavancagem do omnicanal.
Além disso, a operação das lojas físicas da empresa também é mais resiliente do que seus pares no cenário atual de pandemia e crescimento econômico lento. Além da LAME apresentar um ticket médio mais baixo, do que outros varejistas discricionários, seu sortimento também pode ser adaptado a produtos essenciais como alimentos e produtos de higiene. Dessa maneira, as lojas podem permanecer abertas na condição de provedores de produtos essenciais e as vendas de seus produtos não são tão afetadas pela queda na confiança dos consumidores, diferente de produtos caros como eletroeletrônicos.
Pontos positivos e oportunidades
A Lojas Americanas é responsável pela operação de lojas físicas, contando com um total de 1,707 lojas espalhadas por todos os estados do país. As lojas físicas representam cerca de 30% das vendas do Universo Americanas, e dão suporte a estratégia omnicanal junto com as lojas de sellers selecionados (mais de 3.500), possibilitando soluções O2O (Online para Offline) como clique e retire, envios da loja, vendas por WhatsApp, entre outras, que representaram 8,7% das vendas da companhia em 2020. Além disso, a empresa possui 62% da B2W.
A B2W é uma companhia totalmente digital e fica responsável pelas operações digitais do Universo Americanas, que correspondem a quase 70% do GMV. A empresa originou da fusão dos sites americanas.com com o site submarino. Atualmente ela é responsável pelos dois marketplaces e pelos sites Shoptime e Soubarato. A B2W também é responsável pelo serviço B2W entrega, que conta com a plataforma de logística Lets para entregar tanto os itens da companhia quanto os dos sellers que requisitam o serviço. Com mais de 5,500 pontos O2O, 22 centros de distribuição e 200 HUBs de distribuição, nós consideramos o Universo Americanas como a empresa de maior capilaridade logística.
Atualmente, as operações das companhias são separadas e ambas possuem suas respectivas ações na bolsa, com as Lojas Americanas controlando 62% das ações da B2W. Entretanto, em fevereiro as companhias anunciaram o início de estudos acerca de uma potencial combinação operacional. Nós acreditamos que uma eventual fusão das companhias traria grandes ganhos em termos de eficiência operacional e assertividade estratégica que ainda não estão precificados no nosso target.
Além disso, a B2W é dona da Ame Digital, uma carteira digital que possui mais de 70 funcionalidades e é integrada ao Ecossistema americanas, possibilitando ao cliente pagar suas comprar no marketplace ou nas lojas físicas através da Ame. O principal diferencial da Ame comparada a carteiras digitais é o fato da empresa já ter ganhado uma certa escala, com mais de 19 milhões de downloads e um TPV de 5,1 bilhões no 1T21. Isso faz com que exista um ciclo virtuoso entre as operações de varejo e financeiras, gerando uma fidelização com os clientes e incentivando o cross-sell.
Desafios e riscos
Nós consideramos o grande parque de lojas das Lojas Americanas como uma fortaleza da companhia, entretanto, ele também é uma grande fonte de riscos. A abundância de lojas leva a saturação das regiões, o que traz dois problemas:
- A chance da abertura de uma nova loja causar a canibalização das vendas das lojas já existentes, aumentando a dificuldade em encontrar boas localidades para a expansão.
- O valor das lojas físicas se encontra cada vez mais em como elas aumentam a capacidade O2O da companhia do que das vendas físicas em si. Com o Universo Americanas já contando com mais de 5.500 pontos de interação O2O, há um risco das novas lojas não utilizarem todo o seu potencial omnicanal por sobreporem áreas já cobertas por outros pontos.
Além disso, o maior risco das companhias se encontra na sua geração de caixa, em especial da B2W. Por vários anos, a B2W vem reportando prejuízos líquidos em seu resultado, afetando a geração de caixa. Isso se deu em função de altos investimentos em logística e tecnologia no passado, gerando um aumento da alavancagem da companhia e das despesas financeiras. Atualmente, a B2W continua focando em estratégias para garantir seu crescimento, mas assumiu um compromisso com a geração de caixa positivo.
Entre 2021 a 2023, a companhia espera impulsionar suas vendas online, especialmente do 3P, através de um aumento nas despesas e investimentos de maneira a melhorar o serviço para seus clientes, especialmente os sellers. Assim, nós acreditamos que a companhia deva continuar a ter prejuízo líquido nos próximos anos, enquanto garante a geração de caixa através de ganhos de eficiência em seu capital de giro. Passado o período de investimentos no serviço, prevemos que a companhia do setor de e-commerce comece a gerar lucro entre 2023 e 2024. Entretanto, existe um risco dos resultados dessa estratégia demorarem mais para se concretizar, fazendo com que sejamos mais cautelosos na tese.
Análise inicial Magazine Luiza [MGLU3]
Recomendação: MANTER
Preço alvo: R$ 20
Quando falamos em market share e inovação, vemos a Magazine Luiza como líder e uma das principais catalisadoras no setor de e-commerce formal brasileiro. Entretanto, apesar da nossa visão extremamente positiva para a Magazine Luiza e o cenário favorável para o setor de e-commerce, vemos as ações da companhia sendo negociadas a um EV/EBITDA 2022E de 1,8x, muito alto quando comparado com seus pares, o que nos levas a acreditar que a performance futura da Magalu já está majoritariamente precificada nos preços atuais.
A Magazine Luisa possui 1,310 lojas e 23 centros de distribuição. Ela também possui as marcas Zatinni, Netshoes, Época Cosméticos, todas integradas em seu marketplace. Além disso, desde maio de 2018 a companhia possui a empresa de logística Logbee, que hoje é responsável por 90% das vendas do 1P. A Magazine Luiza impressionou o mercado no passado com seu crescimento exponencial da divisão online com um crescimento médio de quase 60% ao ano entre 2014 e 2020, causando a rápida valorização de seu papel e os múltiplos elevados que observamos atualmente.
Já bem estabelecida no setor, a nova ambição da Magalu é se tornar a empresa que acelerará a digitalização do varejo brasileiro, uma avenida de crescimento da empresa que deve aumentar a diversidade de produtos oferecidos em sua plataforma e também gerar um crescimento de lucratividade com a venda de serviços.
Entretanto, apesar de acreditarmos que a companhia continuará apresentando um crescimento elevado no futuro, ele deve ser amenizado por um cenário mais competitivo que vemos atualmente, com seus concorrentes do setor de e-commerce investindo fortemente na melhoria de suas plataformas e dos seus serviços aos clientes, a exemplo da expansão do frete grátis que a B2W tem oferecido aos sellers e da nova plataforma lançada pela via varejo em fevereiro que possibilita a integração de sellers em tempo real.
Para continuar inovando sua plataforma digital e perseguir sua missão de digitalizar o varejo, a Magalu realiza uma série de aquisições. Nelas, a empresa não procura apenas ativos para absorver, mas companhias que possuam uma cultura semelhante e com uma equipe interessada em assumir a missão da empresa. Dentre as últimas aquisições feitas pela companhia estão:
- Hubsales, uma empresa que auxilia indústrias a oferecer seus produtos diretamente na plataforma de marketplace, possibilitando a Magalu a entrar no segmento Factory to Consumers (“F2C”).
- Canaltech e InLoco Media, um portal de multimídia e uma plataforma de publicidade, possibilitando a Magalu a entrar no segmento de publicidade online através do MagaluAds. Além da Steal the Look, uma plataforma de conteúdo digital de moda, beleza e decoração e do Jovem Nerd, que produz conteúdo sobre diversos temas da cultura nerd. Ambos irão aumentar a visibilidade da Magalu em seus respectivos mercados e expandir o leque de soluções do MagaluAds.
- Stoq, uma startup de tecnologia que desenvolve sistemas de ponto de vendas e a SmartHint que desenvolve tecnologias para sistemas de busca inteligentes, aumentando o leque de soluções do modelo de subscrição (SaaS) da Magalu.
- AiQFome, VipCommerce, Tonolucro e GrandChef, plataformas voltadas para o varejo alimentar, expandindo o potencial do Magalu Entregas e possibilitando a empresa a fornecer serviços para restaurantes e supermercados que vão desde a entrega dos pedidos até softwares para a gestão das operações.
- GFL, uma das principais plataformas de logística para o setor de e-commerce no interior de São Paulo e sul de Minas Gerais e Sinclog, plataforma de tecnologia utilizada pela GFL. Isso irá expandir serviços de entrega para os sellers além de reduzir prazos e custos de entrega no marketplace além de ampliar em 50% a capacidade da Logbee através de tecnologia de gestão da cadeia logística.
- Comschool, uma plataforma online referência em cursos voltados para o setor de e-commerce que acelerará a digitalização do mercado através da disseminação de conhecimento e capacitação sobre o mercado online.
- Bit55, uma plataforma de tecnologia para processamento de cartões de crédito e débito na nuvem, para complementar os serviços da Hub Fintech, possibilitando a emissão cartões, além dar a Magalu a estrutura necessária para a gestão de um portfólio de cartões de crédito.
Apesar de todos os pontos positivos, mantemos nossa avaliação de manter devido ao patamar de preço caro que a Magalu se encontra atualmente em relação a seus concorrentes do setor de e-commerce. Além disso, a empresa vem performando 58% acima do Ibovespa desde o início de 2019 e se encontra com múltiplos muito acima da média histórica, o que nos faz ficar cautelosos com relação a uma eventual correção no futuro próximo.
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